和讯网采访首席分析师刘晓康

2008-05-19

主持人：和讯的各位网友大家好，欢迎收看本期的《理财大讲堂》。我们首先介绍一下今天做客我们和讯演播室的嘉宾，是来自万家基金管理有限公司的首席分析师刘晓康先生，刘先生您好。

嘉宾：大家好。

主持人：我们知道，自从五一节后，整个的A股市场实际上还是呈现出一种扑朔迷离的状态。虽然节前大家都说红五月、红五月，但是从节后的表现来讲，我们还是看不清楚目前的走向，您怎么看待目前的市场呢？

嘉宾：我个人还是比较乐观的看待目前市场的。一方面，一季度上市公司增长还是比较明显的。第二，政策对股市的关怀大家还是可以明显的看到。第三，经过大幅度的调整，很多的上市公司已经具备了投资价值，特别是蓝筹上市公司已经具备了投资价值。所以从这样的角度来看，我感觉五月份的走势还是稳步向上的态势。

主持人：对于投资者来讲，您认为在目前的环境下，怎样做才是最明智的选择呢？

嘉宾：这里我要把投资者分为几类，就是不同的投资周期、不同的做法。比如作为一个短期投资者，就是市场从6100点下调到3000点，有一波反弹行情，这种投资者只能考虑短期的反弹行情。第二种，作为专业的、长期的价值投资，考虑的是一个长期的公司价值。做反弹行情就是看抄底反弹和市场的资金流向，来选择投资的品种。而作为一个价值投资者，要根据未来长期发展的过程当中公司价值提升情况来选择品种。总的来讲，五、六月的市场环境下，我认为可以采取比较积极的投资策略。

主持人：您是否认可，在目前的情况下还是比较复杂的投资环境？

嘉宾：是的，现在的投资环境，可以这么说，股市成立以来最复杂的环境。为什么说最复杂呢？中国经济已经加入全球经济一体化的范围中，面临很大的不确定性。比如从国际方面来看，美国的次贷问题有没有结束？将来还会不会有进一步扩大的可能性？这是关系到中国出口方面很大的因素。就国内而言，GDP的稳步增长和CPI的居高不下，以及社会就业方面的压力都是处在一个历史上相当复杂的时期。比如上次的通货膨胀，我们可以用大规模的提高存款利率方式来抵御通货膨胀，但现在这个方法就有点问题。因为这次通货膨胀还有一些输入的因素，比如原油价格的上涨、铁矿石价格的上涨，全球粮食价格的上涨，这些因素都不是我们通过宏观政策所能改变的。也就是说我们看到07年10次提高存款准备金率和6次加息，对物价指数的上升并没有造成太大的影响，这说明输入型的通货膨胀占了较大的比重。再一个是国内粮食价格的上涨，有它的合理性和必然性。我们观察到农村人口，25到45岁还在农村务农的已经相当少了，已经都到城里打工了，这样对农业的长期发展是不利的。当然国家采取很多措施，比如减免农业税的问题，就是三农政策，对农业进行扶持。但实际上，由于粮价的扭曲，所以农民种粮的积极性还没有提升起来。中国是13亿人口的大国，粮食安全问题是一个很大的问题，所以粮食的上涨有它的合理性。这次价格的上升是因为成本推动因素的上升，不是因为需求旺盛上升的。我们通过货币政策减少社会的消费需求，达不到一个治理通货膨胀的效果。我们加息还受到一个很大的制约因素，就是人民币升值背景下，目前美国在反复的降息，利率已经到了2%。如果我们大幅度的升息，使得息差进一步扩大，热钱流入中国的速度就会加快，这样我们流动性管理又遇到了障碍，所以现在情况非常复杂。正是由于这种复杂的背景下，整个市场对证券市场特别是股票市场，采取一种比较谨慎的，乃至悲观的氛围当中。

主持人：您认为投资者悲观的市场情绪是可以理解的吗？或者说有可能在经过一段时间的调整后，有可能还会出现市场信心的重振吗？

嘉宾：应该说市场信心的恢复是一个必然的结果，只是时间难以把握。像我们对CPI的判断，可能在高位徘徊一段时间有一个自然回落的过程。如果等CPI回落以后，国家的货币政策能调节的空间就更大了，包括财政政策都可以发挥充分的作用。我们看美国次级债的问题，美国金融机构的一些问题曝露已经比较充分，进一步扩张的可能性我个人认为不是很大。如果全球经济基本稳定了，我们的出口能稳定下来的话，在这些不确定因素当中逐步有些确定的因素，困扰人们的担忧就逐步减少，再加上奥运会的召开和今年是改革开放30周年，也就是说大家的注意力会发生转移。在这种转移的背景下，人们的预期就会发生变化。所以，这并不需要太大的担忧。

主持人：您也提到包括政府之前10次提高存款准备金率，6次加息的政策，对于资本市场乃至整个经济的调整，本月之前政府出台了一系列的政策，也是很明显的看到意在稳定市场，对接下来包括政府对经济还有整个资本市场的相关政策、局势您怎么看？

嘉宾：我感觉这要从另外两个角度来看。第一，从社会稳定的角度，我们要建设一个和谐社会，就必须要有一个和谐的、健康的心态。如果我们投资者都处在一个恐慌不安的心态当中，这对建设和谐社会是不利的。另外一个角度来看问题，就是我们看到广东省社科院做了一个课题，就是热钱进入中国的课题研究。他们判断2007年进入中国的热钱是3000亿美元，2008年一季度进来的是850亿美元，这些热钱进来后主要的投资方向是房地产和股票市场。

我们从另外一个比较可以准确判断的角度来看，QFII进入中国股票市场的情况，前一段时间总共批的额度是100亿美元，当时人民币是874亿，现在市值到了2700亿美元，现在折换成美元变成384亿美元，就相当于100美元，变成384亿美元。我们考虑另外一个问题，热钱大规模进来的情况下，如果不让市场尽快稳定下来，市场的价值发现规律不能发挥作用，处于一种恶性循环、不断恐慌的状态中，可能会给热钱提供一个非常好的进仓机会。QFII从100亿美元变成384亿美元，1000、2000亿美元进入A股市场将来会怎么样？我们现在外汇储备是1.7万亿，这是我们13亿人口，30年改革开放建立的成果，所以说在这个问题上要讲政治。

主持人：目前您认为这是一个政策市吗？

嘉宾：倒不好说是政策市，因为政府一直在强调一个市场化的规范性建设，证监会也在市场基础建设方面不遗余力的做了大量的工作。当市场本身能够发挥作用的时候，政府不应该干预。当市场的功能失效的时候，政府应该出来引导，这是全球的一个共识，哪个国家都会这样。市场功能已经失效了，政府必须要出来引导，使得这个市场恢复到一个正常的功能。

主持人：从影响上市公司、包括影响A股市场比较重要的一个方面就是上市公司的业绩，我们不管是从2007年的年报，包括一季度季报的情况来看，似乎比预期好很多。但从整个宏观经济目前运行情况来讲的话，前面已经提到，其实还是非常复杂。大家对二季度或者下半年整个上市公司的业绩情况实际上还是很担忧的，您怎么看待这个方面对资本市场运行的影响？

嘉宾：我感觉这个因素，从担心来讲有没有道理？肯定是有道理的，一团迷雾，看不清前面的路在哪里，这种担心是有理由的。关键我们是用什么样的方法来化解这一团迷雾。我们在今年年初制定08年投资策略的时候，我们基本逻辑就是说用长期的确定性来排除短期不确定性因素的干扰。这是什么概念呢？我们看今年困难重重，需要考虑方面很多。但如果我们把时间看长一些，就会感觉一片光明。为什么？我们1978年开始改革开放，从中国本身来讲，30年过去了，充分发展的地区也就是沿海少数地区，沿海的东北地区没有充分发展，中西部地区，投资需求非常大。所以说投资这块会保持一个长期的增长，这是一个因素。第二个因素，从消费来讲，92年，我们的人均收入增长速度是加快的，中国老百姓的消费能力不断加强，美国的消费已经到了上限，也就是说除非是一个过分的戒备消费，没有什么消费能力的，全球看消费驱动力的话就在中国。所以大量的外资进入中国，也就是看中中国这样一个庞大的市场，庞大的消费能力。消费这块，将来是一个不断上升的阶段。随着80年代的一代新人的成长，他们的消费意识跟60年代、70年代人的消费意识又有差别。再加上我们城市化的进程也是推动消费的一个重要因素。

我们再看出口这块，是受全球经济的影响比较大的，但我们出口的不是奢侈品，是生活基本用品，纺织品，这块是刚性消费。刚性消费弹性系数就不大，而且我们从另外一个角度来讲，比如日本，亚洲四小龙，他们的出口完全可以给其他国家替代。中国是世界上最大的制造业国家，没有哪一个国家可以替代我们的产品。也就是说有这份需求，谁来满足呢？如果没有其他人能替代，只有我们能满足。那么我们的出口虽然有一点波动，但是总量来讲，起码是能保持稳定的。真要从推动GDP的三个因素来看的话，我们中国未来五年、十年经济高速增长，10%左右的增长是有保障的。如果GDP保持10%左右的增长，那我们看到很多行业有比较好的增长。比如说金融行业，银行这块，如果GDP10%的增长，银行就能有15%的增长。因为中国的经济运行，很多资金来源还是依赖于银行。股份制银行的话就能达到20%以上的增长，而且股份制银行目前的估值水平动态市盈率只有14、15倍，这从长期投资的角度来讲的话，这已经是一个非常有吸引力的投资区间了。

你看电力行业，因为定价受到政府的限制，一般电力需求会高于GDP的2、3个百分点。也就是GDP10%的话，电力行业的增长速度就是12%到13%，为什么？因为中国还处在一个工业化的过程当中，我们制造业占GDP的比重比较高。如果将来我们消费占比较高的话，那就对电力、对能源的需求增长速度就不是这样的关系了。还有刚刚说到的城市化，农村人口变成城市人口，对需求也是这样的。我们看很多行业用什么方法看？不要看下个月怎么样、再下个月怎么样，我们看长期趋势它是向好的还是走弱的，这样就化解了短期的不确定性，当然我只是举两个行业的例子，其他的行业都可以用这样的一个方式去考量。

主持人：就是说如果从价值投资的角度来讲，您前面从长期确定性和排除短期不确定性来讲，站在全球资本市场的角度来看的话，A股市场本身还是有价值投资的基础的。

嘉宾：不仅是有价值投资的基础，可以这样说，A股市场是全球最有吸引力的市场。虽然目前从PE的估值水平来讲略高一些，但我们组织研究员做了一个研究，就是说每个国家的PE水平跟国家经济的成长是密切相关的。中国未来这样一个确定性的成长，22、23倍的PE水平不是一个高估，而是一个合理的低估情况。正是因为这样，全球的资本在从各种途径流入中国。

主持人：前面您举了两个例子，一个是金融行业，特别是银行业，还有是电力行业，在整个A股市场是非常具有投资价值的两个比较突出的行业。

嘉宾：这不算最突出，我只是举两个例子来看，放在中国目前、未来经济环境当中，我们是处在一个工业化的过程当中，处在一个城市化的进程当中。我们整个全国经济发展目前状态下我们审视每个行业未来的发展空间。也就是，我们在思维上，不要从短期几个月来看，而是放在一个更长的时间这个行业合理的估值水平是多少。如果要展开行业谈，我们可以对每个行业都做一个简单的判断。比如说环保这个行业，中国经济发展到今天这一步，我们有能力解决环保问题了。过去我们也重视环保，但我们财力不够，我们首先要解决温饱问题才能考虑环境保护的问题。中国GDP发展到现在的程度，国家财政收入各方面，包括整体的经济状况都有一个非常大的改善，这时候我们有能力解决环保问题了，而且我们也感受到有必要解决环保问题了。所以，环保在最近几年处在一个高速发展的过程当中。

主持人：其他方面呢？

嘉宾：从国家安全角度来考虑，中国有几大安全隐患，第一是粮食安全问题，中国13亿人口，耕地面积在减少，土地的沙漠化程度不断增加，所以粮食安全问题是一个大问题。第二，能源安全问题，我国煤炭多，原油少，气也紧缺，工业化的过程当中消费方式发生了变化，对能源的需求是增加的。第三个安全问题是金融安全问题，因为我们看到了货币战争，看到日本金融战败，看到了东南亚的金融危机，所以说金融安全问题也是一个很重要的问题。既然安全隐患是大家都能看到的，那么我们就会有意识的去发展这些行业，这些行业就会有比较多的机会。大家已经很清楚的看到，从去年以来的行情当中，农业板块是怎么走的，煤炭行情走得怎么样，金融将来的安全问题怎样考量？包括军工这块，因为我国发展到一定程度以后，我们就需要一个和国内相配合、相适应的国防来保证我们的人民财产安全。

主持人：投资者在目前的迷盲也许是没有必要的，应该站在策略投资的角度长期考察自己的投资？

嘉宾：主要一点是什么呢？我始终强调这样的观点。我们在股票市场是在做一个价值投资，如果我们把股票作为一个筹码，炒来炒去的话，结果一定是亏欠的。为什么？投机这个东西是没有规律可循的，所以为什么这么多年下来及中国股票市场上大部分投资者亏钱，只有小部分赚钱，因为大家都在做短线，在把股票作为筹码炒作。如果说在我们对一个公司研究的基础上，愿意两三年时间做这个公司的股东，我看对这个公司的研究也就比较充分了。

主持人：在目前的情况下，我们知道从节前到节后，出现一个分化的行情，您前面也提到了蓝筹股又显现出价值投资的一个非常好的抗跌作用。在目前的情况下，您认为出现了那些价值洼地值得投资者去关注呢？

嘉宾：从这个角度来讲，整个投资价值波动的过程，其实我们可以看到，去年下半年蓝筹股出现一个大幅度的上扬，我记得去年和讯网采访过我，我当时就谈过3900上方要小心蓝筹股的泡沫。从今年看，市场跌到了3000点附近的位置，现在也就是3600点，时间过去一年多，很多上市公司利润已经增长了50%以上，去年我们认为在4000点上方蓝筹有泡沫，但现在蓝筹股的价值提升了50%，现在的估值是不是比较低了？当初在高位，我们给地产股给到25倍、30倍的市盈率，银行股至少是30倍的市盈率，而目前银行股只是14倍的市盈率。我们再看看其他的一些行业，包括煤炭、能源，很多行业现在估值水平已经处在一个比较低的水平上，特别是像保险公司，因为再融资的问题，中国平安从140多元跌到50块，只剩下一个零头了。人寿保险从75块跌到26块，这种非理性的下跌，应该说是出现一个非常好的机会，当然有人可能会说保险公司今年一季度的业绩是下滑的，为什么？相当一部分资产是买了股票，股票下跌了所以他的收益就受到影响。股票下跌，能跌下来自然也能涨上去，是一个波动的因素，也是一个短期的因素。如果我们对中国经济长期看好，就应该对中国资本市场看好，保险公司的这些资产就有一个很好的增值空间，或者说一个很好的基础。我们再说中国发展到这一步，随着人的生活水平提高以后，对保险的需求是不断上升的，特别是养老保险这块。从规模看，例如人寿总资产是8900亿，浦发银行、招商银行资本也在这样的规模上。但是保险公司的资产和银行的资产两个含义是有差别的，因为银行的资产大部分是负债，对储户的负债，老百姓的存款是一个负债。而寿险这块是一个长期的资产，是保险公司可以自由进行投资安排的，这个利益是不一样的。

主持人：感谢您的精采解答，最后也想请您总结一下您对我们近期投资者投资策略上的建议。

嘉宾：我感觉最稳妥、最有效的投资还是在蓝筹或者说在主题上做一些选择。在目前的状况下减少短期的操作，尽管板块轮动比较多，我感觉这波反弹行情目前在3500到3800点之间做一个整理，还有进一步向上的空间。自然，做一波反弹行情就把这个行情做得充分一些。

主持人：非常感谢您今天做客和讯演播室，谢谢，我们下期再见。